Сначала покажем точку зрения Департамента валютных и экономических исследований Банка международных расчетов, а потом точку зрения участника рынка и аналитика из «Reuters».
Точка зрения Банка международных расчетов
В ходе недавнего ралли показатели американского фондового рынка и золота росли почти синхронно. Стремительный скачок цен и внимание со стороны неспециализированных медиа к этим рынкам привели к мощному притоку розничного капитала, в результате чего возникли споры о том, не формируются ли на этих рынках ценовые пузыри.
Пузыри обычно характеризуются быстрым и ускоряющимся ростом цен — поведением, напоминающим надувание пузыря — а затем резкими обвалами. Однако определить пузырь на практике чрезвычайно сложно. В академических исследованиях нет убедительных доказательств, что падение цен после бурного роста можно предсказать заранее. Поэтому трудно отделить иррациональные движения от рациональных реакций рынка, чтобы найти фундаментальные, но иногда скрытые факторы.
Статистические методы, наоборот, полностью абстрагируются от фундаментальных данных и анализируют исключительно динамику самих цен. Они исходят из того, что пузырь проявляется через «скачкообразное поведение» на графике — то есть, когда процесс перестает быть стационарным и начинает устойчиво идти вверх, ускоряя рост.
Один из широко используемых статистических тестов показывает, что индекс S&P 500 и золото в последние месяцы вошли в зону «скачкообразного» роста. Такие сигналы для фондового рынка США и золота, как правило, появлялись в разное время на протяжении истории. После этого нередко происходили серьезные корректировки — например, падение цены золота после пика 1980 года или обвал доткомов в начале 2000-х. Однако важно учитывать: хотя этот тест хорошо обнаруживает пузыри постфактум, он ничего не говорит о сроках их завершения. Пока пузырь развивается, инвесторы, присоединяющиеся к тренду, могут продолжать получать прибыль.
Примечательно и то, что за последние 50 лет это первый случай, когда золото и фондовые рынки одновременно вошли в «скачкообразный» повышательный тренд. После такой фазы пузырь обычно лопается резким и быстрым снижением цен.
Помимо статистики, полезно отслеживать и другие типичные признаки пузырей. Один из них — растущее влияние розничных инвесторов, стремящихся «оседлать» повышательный тренд, чтобы извлечь выгоду. В периоды шумихи в СМИ и взлета цен розничные игроки могут переходить к активам, которые они обычно обходят стороной. На это влияют массовая психология, социальные сети и страх упустить выгоду. Соответственно, интерес розничных инвесторов — например, поисковые запросы в интернете — резко растет в периоды «перегрева» того или иного рынка.
В этот раз розничная «горячка» затронула даже золото — традиционный защитный актив. С начала 2025 года золотые биржевые фонды стабильно торговались с премией к нетто стоимости актива, то есть, золота. Это сигнализирует о сильном покупательском давлении со стороны частных инвесторов и ограничениях для арбитража.
Данные о потоках капитала подтверждают, что главным источником свежих вложений в американские фондовые рынки и золотые биржевые фонды стал розничный сегмент. Более того, розничные инвесторы все активнее занимают позиции, противоположные действиям институциональных инвесторов: последние снижали свои вложения в фондовые рынки США или держали нейтральные позиции в золоте, тогда как розничные инвесторы увеличивали притоки инвестиций.
Хотя розничный спрос временно компенсировал отток капитала со стороны крупных игроков, его преобладающая роль со временем может стать фактором нестабильности. Массовая психология розничных инвесторов способна усиливать ценовые колебания, а в моменты паники — приводить к лавинообразным распродажам.
Точка зрения компании «MKS PAMP Group»
Обратимся к материалу новостного агентства «Deutsche Welle». опубликовало интервью с Ники Шилс, аналитика компании «MKS PAMP Group», а это ведущий мировой консорциум по драгоценным металлам с более чем 60-летним опытом работы в отрасли, обслуживающий всю цепочку создания стоимости — от добычи до переработки.
Итак, на фоне стремительно растущей неопределенности в мире золото превратилось из защитного актива в объект бурной спекуляции. Инвесторы вливают в рынок миллиарды долларов, и этот поток капитала сам по себе начинает формировать риски: рынок золотых биржевых фондов сравнительно невелик, и неясно, способен ли он поглотить такие объемы средств, не войдя в фазу перегрева. Эксперты отмечают, что стремительный подъем цен отражает общий дефицит доверия — к государствам, к общественным институтам, к устойчивости глобальной экономики.
Агентство обратилось к Ники Шилс, аналитику компании «MKS PAMP Group», а это ведущий мировой консорциум по драгоценным металлам с более чем 60-летним опытом работы в отрасли, обслуживающий всю цепочку создания стоимости — от добычи до переработки. Эксперт указывает на растущую нервозность инвесторов. На фоне волатильности все больше людей обращаются к золоту, и это делает рынок одновременно привлекательным и потенциально уязвимым: чем сильнее приток капитала, тем выше вероятность ценовой перегретости.
Феномен «бумажного золота» и стремительный рост притоков в биржевые фонды
Сегмент золотых биржевых фондов переживает настоящий бум. За один месяц совокупные активы под управлением на этом рынке выросли с 472 млрд до 503 млрд долларов, а приток активов достиг 8,2 млрд долларов, а это намного выше среднего уровня предыдущих лет. Третий квартал 2025 года стал рекордным: инвесторы вложили в золотые биржевые фонды 26 млрд долларов. Основными покупателями стали инвесторы из США, за которыми последовали европейские участники.
Золотые биржевые фонды позволяют инвестировать в золото без необходимости его хранения, поскольку за большей частью фондов стоят реальные слитки в хранилищах. Однако такая структура делает их менее диверсифицированными и более подверженными коллективным движениям рынка. В некоторых странах, например, в Германии, по этой причине золотые биржевые фонды вообще запрещены, и вместо них используются другие инструменты.
Почему рост золота может продолжиться?
Часть аналитиков ожидает, что восходящий тренд сохранится. Снижение ставок в США, риск потери институциональной независимости у ФРС, а также нестабильность доллара создают условия, в которых золото продолжает выглядеть привлекательным. В мировой прессе укрепляется мнение, что рынок золота переживает самый сильный подъем со времен 1970-х годов, и все больше инвесторов считает его неотъемлемой частью портфеля. Некоторые крупные банки предлагают пересмотреть классическую структуру «60/40» и выделять до 20% активов под золото и связанные с ним инструменты. Это превращает золото из периферийного актива в системообразующий элемент стратегии.
Новый драйвер — криптоиндустрия
Неожиданным фактором роста стало участие криптовалютных компаний в ралли золота. Компания «Tether» продвигает собственный токен, привязанный к стоимости физического золота, и сама владеет значительными объемами слитков — сопоставимыми с запасами ряда центральных банков. Такая активность переносит спекулятивную динамику крипторынка на рынок золота, усиливая давление на цены и формируя дополнительный слой риска.
Проблема перегрева: золото как новый спекулятивный актив
В последние месяцы признаки перегрева охватывают не только золото и серебро, но и американский фондовый рынок, включая сектор компаний, разрабатывающих технологии искусственного интеллекта. На фоне мягкой денежно-кредитной политики США, которая остается стимулирующей несмотря на отсутствие рецессии, на фондовом рынке циркулирует избыточная ликвидность. Это подпитывает рост стоимости активов и создает условия для пузырей.
Экономические показатели США выглядят неоднозначно: рынок труда ослабевает, жилищный сектор в спаде, но процентные ставки продолжают снижаться. Такая комбинация формирует условия, в которых инвесторы ищут альтернативы традиционным облигациям и склонны переходить в активы, воспринимаемые как защитные, — даже если те уже демонстрируют признаки чрезмерного роста.
Психология толпы и боязнь упустить выгоду
Важную роль в текущем ралли играет массовое участие неквалифицированных инвесторов. Они активно покупают золото, опасаясь упустить дальнейший рост прибыли. Этот эффект усиливается информационным фоном: новости о новых максимумах подпитывают стремление войти в рынок любой ценой. На этом фоне золото, традиционно считавшееся защитным активом, становится ареной массовой спекуляции.
Ряд СМИ описывает происходящее как классический случай страха пропустить возможную прибыль, который становится одним из ключевых факторов роста цен. Это делает рынок более чувствительным к внезапным разворотам, поскольку массовое движение в одну сторону может так же быстро смениться массовым исходом инвесторов из рынка.
Золото между защитным активом и пузырем: что дальше?
Рынок золота оказался в необычном положении. С одной стороны, глобальная неопределенность, геополитические риски и нестабильность доллара делают его привлекательным как средство защиты капитала. С другой — слишком быстрый подъем цен, участие криптокапитала, массовые фонды и приток розничных инвесторов создают динамику, напоминающую классические механизмы формирования пузырей.
Золото является сильным активом, который способен выдерживать шоки. Однако именно из-за своей популярности оно все чаще подвержено тем самым рыночным силам, от которых традиционно защищало инвесторов. И главный вопрос заключается в следующем: где проходит граница между оправданным ростом и спекулятивным перегревом?
Точка зрения аналитика из агентства «Reuters»
Перевод статьи Эдварда Чэнселора. Материал от 5 декабря 2025 года.
Стремительный рост стоимости активов, которые превышают свои долгосрочные тренды, обычно заканчивается падением — именно так произошло с золотом после пика конца 1979 года, когда его цена в последующие 5 лет снизилась почти на 2/3. В 2025 году золото выросло более чем на 60% в долларовом выражении — это лучший результат за 46 лет. Желтый металл никогда не было столь дорогим с учетом инфляции. Поэтому вопрос стоит остро: наблюдается ли сейчас очередной инвестиционный пузырь или же рынок золота переживает фундаментальную трансформации своей роли и, соответственно, своих котировках?
Золото всегда воспринималось как «вечное» средство сбережения, и его рыночная оценка, как правило, отражала смену валютных режимов. После Великой депрессии 1920-х гг. оно перешло на новый уровень; затем — резко подорожало в конце 1970-х гг. на фоне «Великой инфляции»; следующие два десятилетия провело в затяжной стагнации, когда инфляция успокоилась, а реальные процентные ставки были высокими. В начале 2000-х гг., после того как ФРС Алана Гринспена агрессивно снизила ставки, золото вступило в долгий бычий тренд. Эпоха нулевых ставок и количественного смягчения в 2008–2022 гг. сопровождалась волатильностью, но структурный восходящий тренд на рынке золота сохранился.
К началу текущего десятилетия общепринятой стала идея, что золото растет в цене, когда долгосрочные реальные ставки падают. Поэтому в 2022 году, когда центробанки подняли стоимость заимствований, а доходности облигаций выросли, золото ожидаемо подешевело. Однако затем произошло нечто неожиданное: золото начало расти экспоненциально, несмотря на замедление инфляции и рост реальных доходностей.
Эта трансформация, по мнению Даниэля Оливера из компании «Myrmikan Capital» (США), связан с решением США заморозить российские валютные резервы в 2022 году. Данное решение изменило международную финансовую архитектуру, основанную на доминирующей роли доллара. Управляющие резервами в ряде стран начали искать актив, который невозможно конфисковать и который не является обязательством другого государства. Так они вновь обратились к золоту — первичному и единственному по-настоящему суверенному резервному активу.
За последние три года центральные банки покупали свыше 1000 тонн золота ежегодно, и, по прогнозам банка «Goldman Sachs», этот процесс продолжится. Многие развивающиеся страны по-прежнему владеют сравнительно небольшими золотыми резервами. Китай, например, официально сообщает лишь о 6,5% золота в структуре резервов, хотя аналитики считают эти данные заниженными.
На первый взгляд последние три года в контексте рынка золота напоминают процесс образования классического финансового пузыря. Однако при этом отсутствуют привычные признаки массовой спекулятивной эйфории. Спекулянты заняты криптовалютами и акциями компаний, разрабатывающих искусственный интеллект, а не золотом. Количество золота в золотых биржевых фондах остается более чем на 10% ниже пика 2020 года. К тому же число паев в крупнейшем биржевом фонде золотодобывающих компаний сократилось почти на треть. На Уолл-стрит также не проявляет особого энтузиазма: консенсус-прогноз курса золото на 2028 год примерно на 1000 долларов ниже текущего уровня.
И хотя рынок золота 1970-х гг. отличался жестокой волатильностью и спадом после каждого скачка, нынешние инвесторы были готовы к коррекциям, но любые просадки быстро выкупались. Участники рынка, наблюдающие за золотом десятилетиями, отмечают, что текущая динамика действительно ощущается по-новому.
Различия между условиями конца 1970-х гг. и текущим состоянием огромны. В 1979 году США были крупным международным кредитором; сегодня — крупнейший мировой должник. Долг федерального правительства тогда составлял около 30% ВВП, сейчас — почти в 4 раза больше. Три последних года США жили с дефицитом бюджета около 6% ВВП — в 4 раза выше, чем в 1979 году. Тогда ставка ФРС к концу года достигла 14% и продолжала расти; сегодня политика направлена на снижение ставки, которая уже опустилась ниже 4%. Пол Волкер, тогдашний глава ФРС, был убежденным борцом с инфляцией; Дональд Трамп — напротив — ожидает от нового главы ФРС гораздо более мягкого подхода. Попытка повторить стратегию Волкера при нынешнем уровне долгов, оценок активов и финансового рычага завершилась бы катастрофой.
Баланс ФРС также радикально изменился. В конце 1970-х гг. активы ФРС состояли преимущественно из краткосрочных казначейских бумаг, а стоимость золота в его резервах превышала денежные обязательства. Сейчас баланс переполнен долгосрочными ценными бумагами, включая ипотечные облигации, которые привели к крупным нереализованным убыткам. Стоимость золотого резерва выросла, но покрывает лишь около 16% обязательств — намного ниже исторического среднего.
Таким образом, рост курса золото отражает совокупность фискальных, финансовых и геополитических рисков. Однако, чтобы нынешний бычий тренд перешел в устойчивый многолетний подъем, требуется дополнительный структурный сдвиг. Центральные банки значительно увеличили долю золота в резервах, но частные инвесторы этого не сделали. Это уже стало ошибкой: в банке «Goldman Sachs» подсчитали, что в оптимальном портфеле последнего десятилетия должно было находиться около 50% в золоте.
Инвесторы, как правило, рассматривают государственные облигации как безопасный противовес волатильным акциям, но в последние годы облигации стали вести себя так же, как акции: в моменты стрессов они тоже падают. Золото же продолжало выполнять защитную функцию: например, когда в первом квартале этого года американский фондовый рынок сильно просел, желтый металл показал рост. И если учесть, что частные инвесторы по-прежнему держат крайне небольшую долю своих активов в золоте, даже умеренный приток капитала с их стороны может развернуть рынок в еще более крутой восходящий тренд.
