Часть первая здесь.
Золото – ликвидный актив, у которого меньше затрат, связанных с функционированием фьючерсов
Рынок золота характеризуется стабильностью и высокой ликвидностью. Ежедневный объем торговли на рынке фьючерсов в стоимостном выражении составляет в среднем 69 млрд долларов, уступая только торговле нефтью на американских биржах в течение последних 10 лет. Стоит отметить, что в 2020 году на фоне серьезной волатильности объем торговли золотом в долларах (54 млрд долларов) превышал аналогичные показатели у нефти марки «WTI Crude» (42 млрд долларов) и «Brent» (36 млрд долларов). На внебиржевом рынке предполагаемый объем торговли еще выше – 110 млрд долларов. Рынок золотых биржевых фондов также процветает: ежедневный объем торговли их паями составляет в среднем 1 млрд долларов. В целом, среднедневной объем торговли золотом на мировом рынке колеблется в диапазоне 140-200 млрд долларов.
Ликвидность этого рынка позволяет инвесторам получить доступ к золоту различными способами – что особенно важно по сравнению с другими товарными активами – а также указывает на то, что золото торгуется на разных платформах.
Затраты на хранение отрицательно сказываются на доходности многих товарных фьючерсов, что не скажешь о фьючерсах на золото
Многие инвесторы выходят на рынки товарных активов, торгуя фьючерсными контрактами. Эти контракты основаны на ожидаемой цене базового актива в определенный момент в будущем, а также на стоимости транспортировки, хранения и процентов, поэтому инвесторы могут столкнуться с дополнительным источником волатильности: формой кривой фьючерсов.
В целом, кривые фьючерсов меньше влияют на доходность золота и других драгметаллов по сравнению с большинством других товарных активов. В частности, затраты на хранение составляют большую часть фьючерсных затрат или затрат на транспортировку. При этом затраты на хранение физического золота меньше по сравнению с другими металлами. В то же время у таких товарных активов, как природный газ, затраты на хранение чрезвычайно высоки, хотя дело до физической доставки по этим контрактам не доходит. Эти затраты обычно представлены фьючерсной кривой в форме контанго, когда фьючерсные цены выше спота базового актива. Форма кривой и тот факт, что фьючерсные контракты обычно пролонгируются или погашаются наличными платежами, создают разрыв между доходностью спотовой цены базового актива и совокупной доходностью фьючерса. Эта разница может быть очень большой на определенных товарных рынках, но доходность фьючерсов необязательно превышает доходность спотовой цены базового актива. Примером такого состояния является рынок нефти с июня 2001 года по июнь 2021 года. Совокупная доходность, основанная на спотовой цене нефти, составляла 88%, а исходя из фьючерсных рынков – -111%, что является следствием затрат на удержание позиции. За тот же период спотовая доходность золота составила 194%, а доходность фьючерсов – 189%. Это обстоятельство указывает на два важных различия между золотом и другими товарными активами. Во-первых, форма кривой фьючерсов на золото оказывается плоской на активно торгуемом конце кривой. Во-вторых, большинство инвесторов торгуют на основании спота или могут заказать физическую поставку по фьючерсным контрактам (хотя это может быть довольно дорого и случается редко). Стоит отметить, что субиндекс по драгметаллам «Bloomberg Precious Metals» и фьючерсы на золото демонстрируют сходные показатели в долгосрочной перспективе, что объясняется в основном тем, а это почти 82% субиндекса приходится на фьючерсы на золото.
Золото – эффективный, но все еще недооцененный актив
Несмотря на его уникальные свойства, инвесторы часто расценивают золото как один из элементов товарной корзины, поэтому драгметалл составляет небольшую долю в их портфелях. Инвесторы, которые вкладываются в товарные активы, отслеживая широкие индексы, обычно считают, что имеют достаточную связь с золотом. На самом же деле, в большинстве широких индексов товарных активов желтый металл практически не представлена. В таких индексах, как «S&P GSCI» или «BCOM», золото представлено в диапазоне 6-15%. Эти показатели растут, но вряд ли такие индексы обеспечат достаточный доступ инвесторов к золоту, особенно если учесть, что товарные активы, как правило, составляют небольшую часть портфеля.
Золото: проиграли, если не вложились
Доля товарных активов в инвестиционном портфеле составляет в среднем менее 10%, а в большинстве случаев – и того меньше. При этом на золото приходится менее 10% этого объема. Другими словами, в большинстве портфелей объем золота равен 1%. Вложения в товарные активы выгодны тем, что обеспечивают диверсификацию, учитывая их низкую волатильность. За последние 20 лет портфель, состоящий на 2-10% из товарных активов, мог похвастаться повышением доходности с поправкой на риск. Однако золото может улучшить показатели портфеля. В течение последних 20 лет наличие драгметалла в портфеле предоставляло два ключевых преимущества: 1) увеличивало абсолютную доходность и 2) снижало волатильность портфеля по сравнению с портфелем без товарных позиций или только с привязкой к широким индексам товарных активов.
Золото повышает доходность с поправкой на риск для разных портфелей
Для определения оптимального объема вложений в золото, полезно не только сравнить его с другими товарными активами, но и учесть влияние драгметалла на портфель. Всемирный золотой совет провел исследование на основании рассмотрения типичного распределения активов в американских портфелях с различными рисками с целью выяснения идеального объема вложения в золото. В итоге стало ясно, что инвесторы, покупающие активы, выраженные в долларах США, могут значительно улучшить показатели хорошо диверсифицированного портфеля, выделив для золота 2-10% своего капитала.
В целом, чем выше риск в портфеле с точки зрения волатильности, неликвидности или концентрации активов, тем больше следует купить золота для компенсации этого риска.
Выводы
Товарный актив – предмет, который обладает ценностью и полезностью, при этом практически не отличается по составу и качеству независимо от места производства. Золото вполне подходит под это определение, но его рыночная динамика и разнообразие сфер применения отличают его от других товарных активов. Это различие доказывается стабильностью золота с точки зрения доходности, волатильности и корреляций. В целом, эти характеристики делают инвестиционный портфель более диверсифицированным, что не скажешь о портфеле с активами, привязанными к широким индексам товарных активов.
Если посмотреть на другие товарные активы, то среди них встретятся предметы роскоши, активы, востребованные в технологическом секторе и товары повседневного употребления. Некоторые из них используются для хеджирования инфляции, а другие защищают от девальвации валют. Все они предоставляют определенную степень диверсификации портфеля. Однако только золото выполняет все указанные функции.
Такие индексы, как «S&P GSCI» или «Bloomberg Commodity Index», используются инвесторами в качестве ориентиров для вложений в товарные активы. Объем золота в этих индексах растет, но до сих пор незначителен. Что еще более важно, при текущих условиях инвестор, который связан с золотом посредством широкого индекса товарных активов, не сможет достичь оптимальной доходности или минимизировать ожидаемые убытки.
Добавление золота в портфель снижает риск без уменьшения долгосрочной ожидаемой доходности. Объем стратегического вложения в золото (2-10%) может значительно улучшить доходность инвестиционного портфеля.
